Gamma exposure (GEX): o que é e como ler no mini índice
Um guia direto sobre o hedge dos formadores de mercado de opções e o que ele significa para quem opera WIN e WDO na B3.
Por Rafael SchroederPublicado em Atualizado em
Resposta curta
Gamma exposure (GEX) é a estimativa de quanto os formadores de mercado de opções precisam comprar ou vender do ativo-base para manter o hedge quando o preço se move 1%. Com gama positivo, esse hedge vai contra o movimento e tende a amortecê-lo; com gama negativo, vai a favor e tende a ampliá-lo. Na B3, o GEX das opções de Ibovespa, BOVA11, Petrobras, Vale e Itaú pode ser projetado no gráfico do mini índice.
O que é gama, em uma frase
Gama é quanto o delta de uma opção muda quando o preço do ativo anda um ponto. Delta é a sensibilidade do preço da opção ao preço do ativo; gama é a aceleração dessa sensibilidade. Opções perto do dinheiro e perto do vencimento têm o gama mais alto.
Quem é o market maker de opções na B3
O market maker, ou formador de mercado, é a instituição que coloca ofertas de compra e de venda ao mesmo tempo para dar liquidez a uma série de opções. Na B3 existem programas oficiais de formador de mercado para opções de ações, de ETFs como o BOVA11 e de índice. O formador não quer apostar na direção do mercado: ele ganha com o spread e neutraliza o risco comprando ou vendendo o ativo-base ou o contrato futuro. Esse ajuste é o hedge de delta.
Como o delta das opções muda com o preço, o hedge também precisa mudar. É aqui que o gama importa: ele diz quanto o formador vai ter de comprar ou de vender a cada movimento.
Como o gamma exposure é calculado
Para cada série de opção, a conta é:
GEX da série = gama × posição em aberto × multiplicador do contrato × preço² × 1%O resultado sai em reais por 1% de movimento do ativo. Somando todas as séries de um mesmo strike, você tem o GEX daquele nível de preço. Somando todos os strikes, tem o GEX total.
O ponto difícil é o sinal: saber se o formador está comprado ou vendido em cada série. A convenção mais usada, popularizada pela SqueezeMetrics, supõe que o formador está comprado em calls e vendido em puts. No Gama Live o ponto de partida é essa carteira, ajustada pelo fluxo agressor do dia: quando o mercado compra uma série agredindo a oferta, a contraparte provável é o formador, que fica vendido nela.
Gama positivo e gama negativo: o que muda no preço
| Regime | O que o formador faz | Efeito esperado no preço |
|---|---|---|
| Gama positivo | Vende quando o preço sobe e compra quando cai | Movimentos tendem a ser amortecidos; o preço fica mais preso a faixas |
| Gama negativo | Compra quando o preço sobe e vende quando cai | Movimentos tendem a ser ampliados; a volatilidade sobe |
Na prática, o efeito mais estável é sobre a volatilidade, não sobre a direção. Em um levantamento interno com quatro anos de opções de QQQ e SPY (1.211 pregões, de janeiro de 2022 a outubro de 2026), a volatilidade intradiária foi de 1,2 a 1,8 vez maior nos períodos de gama total negativo, em todos os anos e nos dois ativos. Já a regra "com gama negativo o preço segue a tendência" não se confirmou nos mesmos dados. Por isso o GEX funciona melhor como termômetro de risco (tamanho de stop, tamanho de posição) do que como bússola de direção.
O que é gamma flip
Gamma flip é o preço em que o gama total muda de sinal. Acima dele o mercado costuma estar em gama positivo; abaixo, em gama negativo. Ele não é uma linha que o preço "respeita": é o ponto em que o comportamento esperado do hedge muda. No Gama Live o flip é encontrado reprecificando todas as opções em cada preço hipotético, e não apenas somando o gama de hoje por strike.
O que muda quando o assunto é a B3
- Liquidez concentrada. O volume de opções está em poucos ativos: Ibovespa, BOVA11, Petrobras, Vale e Itaú. Por isso o Gama Live lê esses cinco e projeta tudo no nível do mini índice.
- Projeção para o WIN. Strikes de Ibovespa e BOVA11 são convertidos pela base do contrato futuro; os das ações, pelo beta de cada ação em relação ao índice.
- EWZ como segunda leitura. O EWZ, ETF de Brasil negociado nos Estados Unidos, tem um mercado de opções grande. O Gama Live também converte as paredes do EWZ para pontos do mini índice.
- Posição em aberto diária. A posição em aberto oficial é atualizada uma vez por dia. Durante o pregão, a leitura é complementada pelo fluxo de cada negócio.
Limites do gamma exposure
- É uma estimativa. Ninguém fora da mesa do formador sabe a carteira exata dele.
- O GEX mede a pressão do hedge, mas o preço também é movido por notícia, juros, câmbio e fluxo de quem não tem opção nenhuma.
- Perto do vencimento, o gama das séries no dinheiro cresce muito, e níveis podem mudar de um minuto para o outro.
Use o gamma exposure como mapa de contexto: onde o hedge pesa, em que regime o mercado está e quão larga deve ser a sua margem de erro. A decisão de entrar e sair continua sendo sua.
Fontes
- SqueezeMetrics. Gamma Exposure (GEX), white paper que popularizou a métrica. slopeofhope.com
- Barbon, A.; Buraschi, A. Gamma Fragility. Universidade de St. Gallen, artigo de pesquisa. alexandria.unisg.ch
- Ni, S. X.; Pearson, N. D.; Poteshman, A. M. (2005). Stock price clustering on option expiration dates. Journal of Financial Economics, 78(1), 49–87. ideas.repec.org
- B3. Formador de mercado: o que é e como funciona o programa. www.b3.com.br
- Black, F.; Scholes, M. (1973). The pricing of options and corporate liabilities. Journal of Political Economy, 81(3), 637–654. doi.org
- Black, F. (1976). The pricing of commodity contracts. Journal of Financial Economics, 3(1–2), 167–179. doi.org